◇⠦œ즖‡原載《債券》2024年12月刊
近年來，中國金融管理部門持續推動債券市場製度型開放，推出了多項提升跨境投融資便利化水平的製度安排，不斷深化人民幣債券在國際市場的應用。與此同時，高水平製度型開放也對營商環境優化、區域金融協同、金融基礎設施合作提出了更高要求。對此，6位專家圍繞當前實踐與未來前景進行了探討交流。
主持人：完善的法治是國際投資者投資中國的首要考慮要素。上海金融法院作為全國首家金融法院，始終致力於落實國家戰略、引領國際規則。請談談金融司法現代化在債市開放中發揮的作用。
吳峻雪
上海金融法院申訴審查及審判監督庭庭長
自我國債券市場對外開放以來，創新金融產品層出不窮，國際化程度日益提升，逐步在投資、交易、發行、承銷、風險對衝和流動性管理等方麵邁入高水平全方位對外開放新發展階段，這對於金融司法服務保障提出了更高的要求。
近年來，我國司法受理的債券糾紛訴訟出現了三方麵的變化：一是債券糾紛數量呈現衝高回落的趨勢，且糾紛的聯動效應比較明顯。二是糾紛覆蓋全周期，債券中介機構侵權糾紛、債券發行、欺詐訴訟等新類型訴訟逐漸產生，並呈上升趨勢。三是被告的類型逐漸多樣化，包括托管銀行、評估機構、發行人、實控人、高管等，均成為債券糾紛的違約追償對象。
為更好地保障金融製度型開放，我國實施了一係列積極舉措：
一是建立了專業的金融司法審判組織。2018年8月，我國首家金融法院上海金融法院正式成立。近年來，北京金融法院、成渝金融法院也相繼設立，形成了以金融法院為引領，以金融專門法庭和審判庭為支撐的專業化金融審判組織體係。
二是依法行使涉外金融案件的集中管轄權，逐漸形成符合涉外金融糾紛特點的審判機製。目前，上海金融法院負責集中管轄境外公司損害境內投資者合法權益的案件，創新探索新訴訟模式，審理涉外典型金融案例。同時，圍繞離岸債券投資者保護等法律問題探索開展壓力測試，幫助金融市場主體彌補風險漏洞，為動態金融創新提供規則治理的預期。
三是強化金融司法和監管的協同，促進債券市場規則統一。目前，我國已經建立起司法、行政、自律管理相結合的債券市場執法和違約風險處置框架，但債券市場開放還需要司法和監管進一步強化溝通。比如，債券擔保品所有權轉移模式和流質條款的兼容等方麵還需要進一步達成共識等。未來，上海金融法院還將在明確交易規則，穩定交易預期方麵持續發力。
在債券市場製度型開放進程中，我們將繼續堅持尊重國際規則和國際慣例，加強金融司法和監管的協同，從更專業的金融視角，持更精細的衡平理念，使用更豐富的工具作出回應市場需求的裁判，服務於債券市場高質量發展和高水平開放。
主持人：2009年，中國正式提出建設上海國際金融中心，曆經15年發展，取得了令人矚目的成就。作為本土金融機構，始終走在行業創新發展的前列，請談談對債券市場開放和上海國際金融中心建設的思考和展望。
薛宏立
浦發銀行金融市場部總經理
作為總部在滬的金融機構，長期以來，浦發銀行積極助力債券市場高水平對外開放及上海國際金融中心建設，結合前期積累的研究探索與投資實踐，主要有以下兩方麵建議。
一方麵，要構建上海和香港“雙星輝映”的離岸債券市場。從曆史發展來看，國際金融中心都有在岸和離岸市場，發展上海自貿試驗區離岸債券市場，是推進上海國際金融中心建設的必要環節，上海自貿試驗區離岸債券市場自2023年末以來進入了階段性的瓶頸期。為打破這一發展困局，建議：一是協調各方統一對自貿區離岸債券市場的定位。大力發展上海自貿試驗區離岸債券市場是把握“離岸”人民幣資產“在岸”定價權的關鍵，要深刻理解上海離岸債券市場在資產定價和金融安全方麵的重要性。二是構建起一套法律規則下的兩套體係，建立在中國內地法係環境下的境內和區內規則體係，有助於把離岸債券市場的司法管轄權留在境內，防止長臂管轄風險。三是將上海離岸債券資產納入“國際金融資產交易平台”，完善發行、交易和登記結算，增強上海在全球人民幣金融資源配置中的作用。
另一方麵，要推動人民幣債券在跨境擔保領域實現初步運用。目前，在跨境交易中，人民幣債券還無法充分發揮其擔保品屬性。推動人民幣債券在跨境擔保品領域的初步運用，有助於實現人民幣國際化。但目前該業務生態仍麵臨諸多挑戰，包括在法律規則、基礎設施規則、市場交易規則等方麵都存在較大差異。
為了充分發揮上海在人民幣債券跨境擔保運用中的引領作用，建議：一是要發揮上海金融法院的司法管轄權，在實際案例中處理法律規則差異；二是調研國際中央證券存管機構的擔保品管理操作和國際通用規則技術；三是充分發揮中資機構在對外開放中的作用，共同推進債券擔保品的前沿研究和實際業務落地。
主持人：當前，全球金融體係的聯動愈發密切，尤其是亞洲金融市場合作持續深化。請亞洲證券業和金融市場協會（ASIFMA）談談人民幣債券在亞洲金融體係中的重要作用。
Philippe DIRCKX
ASIFMA固定收益部總經理
人民幣債券作為流動性融資和亞洲金融市場發展的，推動亞太地區乃至全球金融市場取得了重要發展成就。數據顯示，從2015年到2021年，國際投資者對亞洲債券市場的參與度提升了約80%。盡管在2022年和2023年初，受國際局勢影響，市場麵臨一些挑戰，但整體情緒在過去一年中有所回升。聚焦中國市場，境外投資者持有的人民幣債券總量約占中國債券市場總托管量的3%，而持有中國政府債券數量占其總托管量的7%，這凸顯了國際投資者對持有中國主權債券的熱情，同時也為政府債券的發行和投資帶來了巨大增長空間。
此外，近期美聯儲的降息舉措也將為中國發行人提供重返國際市場和實現融資多元化的機遇，並進一步推動對離岸人民幣債券擔保品管理服務的需求。為增強國際投資者信心，建議推動離岸和在岸市場製度接軌，並完善違約處置機製，同時加快離岸市場的接軌和開放。國際經驗表明，降低國內市場和國際市場之間的壁壘將促進提升市場的流動性、透明度和效率。
主持人：隨著中國債券市場的穩步開放，人民幣資產在全球金融市場中也將承擔新的角色。摩根大通銀行是極具國際視野的全球托管行，請從全球擔保品供給與人民幣資產的角度談談展望。
Jaymin PATEL
摩根大通銀行亞太區三方擔保品管理銷售主管
縱觀全球市場，目前擔保品的價值已超過25萬億美元，並且近年來隨著市場活動的增加而顯著增長。我們見證了證券借貸、充抵初始保證金等擔保品應用場景的發展。中國作為僅次於美國的第二大債券市場，人民幣債券擔保品的跨境應用對於維護市場穩定、為全球投資者帶來長期利益具有重要意義。
從人民幣債券擔保品跨境應用的角度來看，政策框架和關鍵要素已經準備就緒。然而，要進一步推動相關工作，我們需要與中央結算公司以及全球範圍的金融基礎設施廣泛合作，通過將標準化與全球實踐相結合，提升市場的整體效率和透明度。
在未來的發展中，需要在製度建設、監管協調等方麵不斷努力，為人民幣債券擔保品的跨境應用提供更加堅實的基礎。一是法律文件層麵，相關法律文本應和《全球回購主協議》（GMRA）、《全球證券借貸主協議》（GMSLA）等國際通用主協議保持一致、相互協調。二是提高跨境擔保品業務的違約處置效率，確保違約事件發生時能夠迅速清算相關頭寸，並及時完成處置資金跨境劃轉。參照行業通行標準，違約處置流程一般應於48小時內啟動，以確保市場的及時反應和穩定性。可以說，高效、便捷的擔保品違約處置機製對於人民幣債券作為擔保品的認可度至關重要。
主持人：今年是中國內地與香港資本市場啟動互聯互通的10周年。匯豐銀行作為香港地區重要的金融機構，相信對10年來雙方的金融合作有較深的感觸，請談談觀點和展望。
Suvir LOOMBA
匯豐銀行證券服務部亞太區主管
香港特區政府行政長官在2024年施政報告中強調，金融基礎設施是雙方實現互聯互通的關鍵。近年來，香港金融管理局對於基礎設施發展方麵持續投入，為國際投資者提供更加便捷、高效的金融服務，也提升了香港作為全球金融中心的地位。然而，當前香港與國際中央證券存管機構（ICSD）的聯係尚不夠全麵，這在一定程度上製約了其在全球金融市場中的參與度。因此，建議香港政府加強與國際中央證券存管機構的合作，積極構建雙邊關係，以加快推動香港金融市場的國際化進程。
從債券發行的角度來看，香港債券市場的發行情況呈現出強勁的增長勢頭，人民幣債券的發行量2023年同比增長了約20%，現已經達到1100億美元的規模。在此背景下，我們呼籲中國財政部進一步擴大人民幣主權債券的發行規模和頻率，增加在香港發行的主權債券的吸引力，使其成為更受市場歡迎的優質擔保品。
在流動性和融資費用方麵，香港金融市場一直在努力通過各種措施來增強離岸人民幣工具的流動性。匯豐銀行等金融機構也積極參與其中，通過提供創新性的金融產品和服務，推動人民幣國際化進程。以國債為例，我們將其用作商品期貨的擔保品，在此過程中得到了中央結算公司的支持；此外，匯豐銀行在人民幣綠色債券業務的不斷探索，也推動了香港金融市場的可持續發展和人民幣國際化進程。
主持人：前麵幾位嘉賓都提到了擔保品管理在金融交易風險管理中的關鍵作用。紐約梅隆銀行是擔保品管理行業的資深參與者，請從金融開放角度談談對擔保品管理行業發展的觀察和展望。
許晟
紐約梅隆銀行中國區總裁
紐約梅隆銀行是以中間業務收入為主的銀行，我們為客戶提供從融資到理財，從支付結算到證券托管的多階段綜合服務平台。今年是紐約梅隆銀行成立240周年，也是進入中國內地市場30周年。當前，我們已將策略明確為幫助客戶迎接人民幣國際化、中國資本市場開放，以及金融基礎設施現代化帶來的機遇。
紐約梅隆銀行作為全球最大的三方擔保品管理平台，擁有豐富的客戶資源，我們致力於為其尋找潛在的融資和投資對手方並促成交易。2018年以來，境外投資者持有的人民幣債券一直穩中有升，目前規模已超過4萬億元人民幣。以美國數據作參考，美國國債規模約為35萬億美元，其中有26萬億美元被用作擔保品。按照美國國債的擔保品使用比例，未來境外投資者使用中國國債作為擔保品支持金融交易的前景廣闊。
目前，中國市場的質押式回購等業務中已經廣泛應用中國國債作為擔保品，但在跨境應用場景中仍處於起步階段。在2018年和2021年，紐約梅隆銀行在滬港通和深港通機製下提出了將包括債券在內的北向投資標的作為擔保品的方案。經過多年的運行，方案已趨於成熟。當下，我們正與監管機構、基礎設施，以及境內的合作夥伴積極研究，把這些經驗和方案進一步應用和擴展到人民幣債券直接投資的領域中。（本文根據2024年中債擔保品圓桌會議上的發言整理）
